Арендный поток 1 и 2 — мой обзор на ЗПИФы недвижимости от Альфа капитал

Продолжаю копаться в нюансах вновь появившихся фондов коммерческой недвижимости. К сожалению, информацию в презентациях можно сразу пропускать мимо ушей и углубляться в документы, где и кроются основные нюансы, влияющие на будущий результат.

Что за Арендный Поток-1?

Фонд от УК «Альфа Капитал», анонсированный в начале 2020 года, и предлагающий инвестиции в покупку коммерческой недвижимости с целью длительного владения и получения рентного дохода. Согласно правилами фонда фонд покупает объекты, арендатором которых является магазин Пятерочка, находящиеся в Москве и области.

Стоит сразу отметить конфликт интересов, Пятерочка — бренд магазинов компании X5 Retail Group, который входит в один консорциум Альфа-Групп с управляющей компанией, создавшей и управляющей фондом.

Управляющая компания	УК «Альфа Капитал»
Структура	ЗПИФ, для неквалифицированных инвесторов
Полное название фонда	«Альфа-Капитал Арендный поток»
ISIN на бирже	RU000A101HY7
Комиссия УК	1,8% от среднегодовой СЧА + 0,5% от суммы покупки разово удерживает УК «Альфа-Капитал» в виде надбавки
Комиссия депозитария	<0.5% от среднегодовой СЧА
Прочие расходы	<10% от среднегодовой СЧА
Резервирование средств	2 000 000 рублей на счету
Спецдепозитарий	ИНФИНИТУМ
Спецрегистратор	Независимая регистраторская компания Р.О.С.Т.
Тип фонда	Фонд недвижимости
Состав фонда	небольшие помещения с якорным арендатором «Магазин Пятерочка» в г. Москва, площадь от 600 до 1200 кв. м., текущая ставка по арендным платежам на уровне 11-14%
Минимальная сумма	305 тыс. рублей при дополнительной выдаче паев (формирование фонда завершено, покупка возможна только на вторичном рынке)
Дивиденды (рентный доход)	Выплачиваются ежемесячно, начиная с октября 2020 года, в течение 30 дней после фиксации реестра пайщиков
Срок окончания/пролонгации	01.03.2025
Досрочное погашение	не предусмотрено
Стоимость чистых активов	1 274 659 084.75 рублей (на 30.11.2020)

Плюсы и минусы

Крупная, известная управляющая компания Альфа Капитал, более 500 млрд рублей под управлением

Декларируется, что все договора аренды по покупаемым объектам — долгосрочные, с условиями индексации арендной ставки, либо растущие в процентах от оборота магазина (рассмотрим детальнее позже). Теоретически это дает некую защиту рентного дохода от продуктовой инфляции (растет номинальная стоимость товаров в Пятерочке, растет номинальный оборот — растет арендная ставка.). С другой стороны, при ощутимом росте продуктовой инфляции, ЦБ будет ужесточать монетарную политику и повышать ставки, что нивелировать этот защитный эффект.

Стрит-ритейл в формате «Магазин у дома» — «ковидоустойчивый» бизнес. Весь ритейл в 2020г показал рост выручки. Карантинные меры ни в одном городе не коснулись продуктовых магазинов.

Комиссии для подобного, заведомо низкодоходного фонда (рентный доход подобной недвижимости вряд ли может превысить 11-14% годовых), и минимум 2,3% из них будет съедено инфрраструктурой фонда, минус 13-15% ндфл с полученных выплат.

Риск потери якорного арендатора. Если Пятерочка съезжает с купленного объекта, то как правило объект обречен. Если супер-оптимизированный маржинальный бизнес Пятерочки «не вывез» локацию, то другие просто даже пробовать заходить не будут. В отличие от мини-торговых центров с диверсифицированным портфелем арендаторов, здесь присутствует риск обнуления арендного дохода и резкого падения СЧА в случае если конкретная Пятерочка съедет. Частично это компенсируется только тем что таких объектов в фонде несколько.

Афилированность УК с якорным арендатором всех объектов в фонде, повышенный риск недобросовестного управления

Риск роста ставки ЦБ и доходностей по инструментам с фиксированной доходностью (депозиты, облигации). Сейчас недвижимость на пике цен из за низких ставок, и при развороте ставок наверх, цена на недвижимость неминуемо начнет падать, съедая полную доходность фонда. Это на мой взгляд основной риск покупки недвижимости в текущий момент. Но он касается любой доходной недвижимости вообще, что жилой, что коммерческой.

На последнем заседании ЦБ, прозвучал однозначный намек о том, что инфляция растет быстрее прогноза и что, скорее всего, цикл снижения ставок закончен.

Официальную презентацию фонда можно посмотреть ниже

Что за Арендный Поток-2?

Второй фонд от Альфа Капитал, имеющий несколько отличий от первого. Анонсирован в начале сентября 2020 года.

Основные отличия:

• Покупает недвижимость под Пятерочками и Перекрестками (тот же X5 Retail Group), риски связанные с афилированностью УК и арендатора это не снимает.
• Выплачивают накопленный доход раз в квартал а не раз в месяц
• Планируется собрать 2 млрд рублей (первый — 1,2 млрд)
• Расширена география поиска — покупаются объекты в Москве, Московской области, и Санкт-Петербурге

Как и в первом фонде, интервалы для покупки открываются каждый месяц до момента пока не будут набраны целевые 2 млрд рублей. Объекты покупаются постепенно, деньги до момента покупки размещаются в короткие ОФЗ (~4% годовых) и депозиты Альфа банка (не удивительно).

То есть, входя в фонд задолго до формирования, деньги будут заморожены под 1,5% годовых, что не так интересно (4% с офз минус комиссии за управление — около 2,4% от СЧА). Поэтому входить разумно максимально близко к окончанию формирования фонда, отслеживая приближение СЧА к целевым 2 млрд рублей на сайте УК в разделе с отчетами, или у агргегаторов данных по ПИФам, например на investfunds.

Управляющая компания	УК «Альфа Капитал»
Структура	ЗПИФ, для неквалифицированных инвесторов
Полное название фонда	«Альфа-Капитал Арендный поток — 2»
ISIN на бирже	RU000A101YY2
Комиссия УК	1,8% от среднегодовой СЧА + 0,5% от суммы покупки разово удерживает УК «Альфа-Капитал» в виде надбавки
Комиссия депозитария	<0.5% от среднегодовой СЧА
Прочие расходы	<10% от среднегодовой СЧА
Резервирование средств	2 000 000 рублей на счету
Спецдепозитарий	ИНФИНИТУМ
Спецрегистратор	Независимая регистраторская компания Р.О.С.Т.
Тип фонда	Фонд недвижимости
Состав фонда	небольшие помещения с якорным арендатором Магазин Пятерочка или Перекресток в г. Москва и Московской обл., и Санкт-Петербурге
Минимальная сумма	305 тыс. рублей при дополнительной выдаче паев при первом взносе, далее — без минимального лимита
Дивиденды (рентный доход)	Выплачиваются ежеквартально, начиная с апреля 2021 года, в течение 30 дней после фиксации реестра пайщиков
Ориентир доходности	~8% годовых в рублях после вычета НДФЛ и комиссий фонда, без учета колебаний СЧА
Срок окончания/пролонгации	02.03.2026
Досрочное погашение	не предусмотрено
Стоимость чистых активов	1 274 659 084.75 рублей (на 30.11.2020)

Плюсы и минусы

Те же что и в первом фонде.

Портфель объектов чуть более диверсифицирован за счет бОльшего размера фонда и чуть большого ассортимента объектов.

Ежеквартальные выплаты — возможно чуть менее приятны, если ЗПИФ покупается в качестве альтернативы жилой недвижимости с привычным ежемесячным денежным потоком. С другой стороны ежеквартальные выплаты менее волатильны, так как эффекты разовых разовых расходов сглажены (оплата налога на недвижимость, итд)

В целом больших отличий у фонда нет, все будет зависеть от конкретных объектов внутри фондов.

Официальную презентацию фонда можно посмотреть ниже.

Как купить эти фонды?

Есть три способа покупки:

1. Приобрести паи фондов напрямую у УК Альфа Капитал на их сайте или в приложении.
2. Приобрести их через ДУ с дополнительной комиссией в альфа банке
3. Приобрести их на московской бирже, на вторичном рынке

Рассмотрим кратко каждый из них.

Покупка паев напрямую у УК Альфа Капитал

Самый адекватный способ покупки, но возможен только для фонда «Арендный Поток-2» (АП-2), во время открытия интервалов (первые 2 недели каждого месяца вплоть до момента пока не будет собрана целевая сумма).

Заявку подавать на сайте УК при открытии очередного интервала. Покупать стоит ближе к сроку окончания формирования фонда.

Основной минус — при покупке напрямую УК возьмет 0,5% от суммы в виде разовой комиссии.

Покупка через ДУ в альфа банке (приложении Альфа-Клик)

Покупка таким образом осуществляется через присоединение к стратегии, в рамках которых УК для вас будет приобретать паи того же фонда. Покупать так смысла не имеет.

 

Дополнительная бесполезная комиссия 0,5% в год от СЧА

Купленные таким образом паи будут учтены при расчете остатков клиента и присвоении премиум-статуса, о котором я рассказывал тут.

Покупка паев на вторичном рынке на Московской бирже

Оба фонда прошли листинг на мосбирже и торгуются на открытом рынке — это несомненно большой плюс к ликвидности, в теории. Так же УК сообщает, что к торгам подключился маркет-мейкер Атон, который должен обеспечивать ликвидность, выставляя заявки и на покупку и на продажу, и зарабатывая на спреде между ними.

Что видим на практике?

По Фонду АП1 за все время прошло аж 10 сделок (оборот 3 млн рублей), а стакан заявок выглядит следующим образом, маркет-мейкером и не пахнет.

Видимо несколько заявок на покупку, и ноль на продажу, никакой ликвидности не поддерживается.

По фонду АП2 все примерно так же — оборот ноль сделок, а стакан выглядит так:

Есть 3 заявки на продажу по 308 840р при текущей возможности купить паи у УК за 305 000р и несколько желающих поймать удачу и купить дешевле УК.

Плюсы и минусы

Нулевая ликвидность, фактически пользы от листинга пока нет

«Маркет-мейкер невидимка»

Легкий способ купить или продать паи через любого Российского брокера с мизерной комиссией (обычно у нормальных брокеров в зависимости от тарифа это будет стоить 0,02-0,06%). Если бы были продавцы и покупатели 🙂

паи, купленные таким образом, пойдут в учет стоимости активов клиента для расчета его премиальной программы у брокера (подобные программы есть у Открытия, Сбербанка, Альфабанка, БКС, ВТБ)

Что с реальной доходностью?

Фонды еще молодые, данные буду обновлять по мере выхода их на целевую доходность.

Реальная доходность фонда «Арендный поток — 1»

Смотрим в отчетность и видимо, что на конец ноября 2020 года в фонде до сих пор только 62% средств потрачены на покупку недвижимости, остальное лежит в ОФЗ и депозитах, то есть фонд еще далек от выхода на целевую доходность. Учитывая что прошел почти год, это вызывает вопросы.

Пайщики получили всего 2 выплаты — в октябре и ноябре 2020 года, сведем все данные и посчитаем, сколько получили пайщики, зашедшие в самом начале — в марте 2020 года.

В итоге пайщики получили за 2020 год 3,25% аннуализированной (приведенной к % годовых) доходности. И это крайне крайне печально. Инвестор в такой фонд должен быть настроен очень долгосрочно, чтобы принять низкую доходность первого года.

Реальная доходность фонда «Арендный поток — 2»

Пока никаких данных нет, так как фонд формируется, и доход не распределяется.

Скрытый риск объектов: посмотрим платежеспособность арендаторов

На бумаге, доходность фонда хоть и не планирует быть впечатляющей, но большим плюсом ее является декларируемая индексация тарифов по аренде, либо плавающая ставка аренды в процентах от оборота магазина. Т.о. на бумаге, такая недвижимость имеет свойство инфляционных облигаций — доходность которых растет вместе с инфляцией.

На примере первого объекта, купленного в фонд АП1, видимо, что по условиям договора аренды, стоимость аренды в месяц составляет «7% от валовой выручки организации в месяц или 3 000 000 руб., что окажется больше». Посмотрим, какова арендная нагрузка этого магазина от выручки, и превышает ли она заданные 3 млн рублей.

Видим, что на длительном периоде предоставленных данных, магазин платит фиксированные 3млн рублей аренды, что почти вдвое превышает расчетные 7%. Фактическая арендная нагрузка без учета дополнительных расходов на персонал, поддержание помещения, налоги, итд составляет 12% от выручки.

Много это или мало?

Обратимся к отчетам X5 Retail Group. Средняя валовая прибыль по группе — 25%, из них 12% магазин платит за аренду, еще около 13% на персонал, налоги, коммунальные платежи, итд. То есть магазин при текущих ставках работает на грани рентабельности.

При этом, из отчетов X5 видим, что средний расход магазинов группы на аренду ~5% от выручки а не 12%.

Можно сделать осторожный вывод, что данный магазин работает в районе нуля, и близок к тому, чтобы начать переговоры по снижению арендной ставки и даже отказаться от аренды, в случае недостижения результата.

К сожалению, более глубоко оценить все объекты фонда без достаточной информации сложно, но как минимум, сомнения могут закрасться и как минимум более скептически отнестись к тому что индексация арендных ставок, или плавающая от выручки ставка, поможет инвестору получать растущий на величину инфляции доход.

В негативном сценарии можно предположить, что стоимость купленного объекта завышена из за завышенного арендного потока, который держится на волоске и в любой момент может упасть в 1,5-2 раза.

Если покопаться в телеграм канале, который ведет УК, то можно найти информацию о том, что УК столкнулся с переговорами по снижению арендных ставок, то есть мои опасения не беспочвенны.

Привожу выдержку:

Правильно ли я понимаю, что во время пандемии «Пятёрочка» пыталась снизить ставки аренды по объектам, которые мы уже купили в фонд?
Да, правильно. По некоторым объектам, которые уже в фонде, мы также получали запрос от Пятерочки о снижении арендных ставок. Мы провели переговоры, и на текущий момент не снизили арендную ставку ни по одному из объектов в фонде.

Чем «Пятёрочка» аргументировала снижение ставок аренды?
Мотивация связана с нестабильным потоком выручки. Так, в марте многие магазины показали оборот на уровне предновогодних дней, после чего был провал в выручке.

Ей удалось снизить ставки?
По объектам, которые мы уже купили в фонд, ставки не были снижены, но мы пересмотрели финансовые показатели и перспективы по тем объектам, которые планируем включить в фонд.

Что именно заставило вас отказаться от прошлых объектов и подобрать новые?
Переоценка рисков снижения ставок по объектам привела к тому, что от нескольких сделок мы отказались. На сегодняшний день мы подобрали более стабилизированные новые объекты, которые сейчас проходят процедуры юридического и технического контроля.

Чем новые объекты лучше?
Здесь вопрос не в том, чем они лучше, а соответствуют ли они нашим ожиданиям по доходности и долгосрочности / незыблемости заключаемого договора аренды. По предыдущим объектам, которые мы должны были уже включить, были разногласия по вопросам сроков договора и тд.

Мой вывод

В целом, фонд с первого взгляда кажется привлекательным — крупная управляющая компания, внятные презентации, указывающие на нюансы правил, прозрачная информационная поддержка и в телеграме, и по почте, инвест.консультант активно отвечает на вопросы и освещает вопросы, беспокоящие инвесторов.

Но при чуть более глубоком погружении, видим несколько серьезных недостатков, главными из которых является:

• Долгое наполнение фондов, и как следствие, долгий выход на целевую доходность
• Объекты не идеального качества с определенным риском снижения арендных платежей

Учитывая это, для своего портфеля бумажной недвижимости, определю долю данных фондов от Альфы, от 0 до 25%.

Альтернативы, которые я рассматриваю к приобретению, или уже приобрел:

1. Фонд индустриальной недвижимости ПНК-рентал
2. Активо